长江电力(600900)：注入方案落地 测算EPS增厚可观

事件：2022年6月30日晚间，长江电力公告发行股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(草案)，拟以804.84 亿元的交易对价购买三峡集团、三峡投资、云能投、川能投合计持有的100%云川公司股权。

交易对价及方式：长江电力以发行股份及支付现金的方式购买三峡集团、三峡投资、云能投、川能投合计持有的云川公司100%股权。交易完成后长江电力将持有云川公司100%股权。根据评估结果，云川公司100%股权评估值为804.84 亿元(对应PB1.42x)。长江电力将以17.46 元/股的价格向三峡集团、云能投、川能投合计发行股份9.22 亿股，对应发行股份支付价格160.97 亿元，现金支付价格643.87 亿元。同时长江电力将向不超过35 名特定投资者以非公开发行股票的方式募集配套资金，募集资金总额不超过160.97 亿元，不超过本次交易以发行股份方式交易对价的30%，且发行股份数量不超过发行前上市公司总股本的30%。

标的资产盈利预测：本次交易的标的资产为云川公司，主要负责乌东德水电站和白鹤滩水电站的开发建设和运营管理。根据我们的假设测算本次资产注入将至多增发17.79 亿股股份。以2021 年长江电力实现的EPS1.16 元/股为基数，我们测算当云川公司注入且乌东德、白鹤滩水电站进入平稳运行后，及长江电力在实现“六库联调”后为公司带来的净利润增量可使公司EPS 水平提升至1.45 元/股，EPS 增厚幅度达24.86%。

投资建议：维持“买入”评级。本次资产注入将进一步巩固公司全球水电巨擘地位，凭借优良水电资产带来的稳定回报与充沛现金流量，公司具备维持稳定现金分红以及后续进行清洁能源基地开发的能力。此次资产注入后，公司在水电方面扩张将暂告一段落，后续资本开支或将围绕金沙江下游水风光一体化可再生能源基地进行，谋求长期成长机会。考虑到资产注入的不确定性，我们暂时维持公司2022-2024 年的归母净利润预测为279 亿/292亿/303 亿，分别同比增长6.1%/4.7%/3.7%，分别对应2022 年6 月30 日收盘价的PE 估值为18.9 倍/18.0 倍/17.4 倍。

风险提示：来水偏枯风险，电力市场消纳风险，政策风险，电价波动风险，海外项目运行风险。